万华化学在追求规模这条路上，真是越走越远，上半年营收差点就迈上千亿台阶。
规模不仅体现在收入上，产品更是如此，成熟产品产能越来越大，新增产品越来越多，很多产品如果不是详细去挖掘，绝大部分人是不知道的。
比如“新和成”的很多产品，万华化学都在布局，铁了心要成为中国的“巴斯夫”。
但是从技术和盈利能力上来看，万华还有不小的进步空间。
近几年万华的布局也是越来越多，尤其是在精细化学和特种化学方面，比如特种尼龙、特种性能PC、聚砜材料等等，这些都是高端新材料。
除了化工新材料之外，万华还进入了新能源行业，比如电池材料和光伏封胶膜，而且表现还不错，现在国内顶尖的光伏封胶膜企业都与万华建立了合作关系。
从万华的发展方向来看，重点突围的是目前还存在进口的化工产品，然后依靠自身强大的产能，不断切入成熟化工产品。
这两点都有典型代表，比如切入成熟化工产品的维生素，产能不比新和成小，不过维生素E似乎暂停了。
进口替代今年的典型案例就是3月份发布的“1,3-丁二醇”产品，这是在PCHi2024展会上公布的。
虽然万华化学之前就有布局“1,3-丁二醇”，但是产能非常小，现在的在建产能，化妆品级的1,3-丁二醇是2.3万吨，工业级的是0.7万吨。
不要看区区3万吨的产能好像很小，这东西可以看成是化工合成的中间剂，类似于添加剂，用量虽然小，但是很重要。
比如用在化妆品里面，就有很好的保湿和抑菌效果，所以也是现在应用最多的，在工业领域应用也很广，还有医药行业也会用到。
现在全球的“1,3-丁二醇”产能也才区区6万吨/年，主要集中在美国和日本，我们自己也有，比如海科新源和华昌化工这两根独苗，但是产能才区区3000吨/年。
而我们又是“1,3-丁二醇”的消耗大户，所以每年至少需要进口2万吨，多的时候差不多3万吨。
所以万华化学就是冲着这个进口量去扩产的，这还只是一个例子，万华有很多这种小规模市场的进口替代，只是这些东西比较专业，相比于大宗商品来说，那么一点产量实在太小，所以很多人都会忽略。
如果真正去深度研究万华化学，把所有产品都列一个表格，会发现五花八门的真的很多。
也正是因为摊子越铺越大，市场上就有了两种声音，一种是质疑万华化学的经营能力，认为大而不强，另一种是相信万华化学会越来越优秀。
当然绝大部分公司都会有这种争议，毕竟每个人的想法都不一样。
就连万华中期分红这个事情，分歧都很大，有责怪万华不应该打肿脸充胖子，本来就缺钱，没必要追潮流分红，也有支持万华回报股东的。
这也是资本市场的有趣之处，也只有这样每天才会产生大量的交易，买方卖方乐此不疲。
万华化学上半年的表现不是很好，增收不增利。
如上图所示，今年上半年营收近971亿，同比增长10.77%，归母净利润81.7亿，同比下降4.6%。
好的一方面是第二季度营收509亿，创下单季度营收的历史新高，今年整年的营收很可能达到2000亿，因为化工行业下半年正常情况下要略微好一点。
不好的一方面当然是利润不理想，单看第二季度的话，归母净利润只有40亿，相比去年同期的45亿，同比下降11%。
万华化学主要有三块业务，聚氨酯、石化和新材料，聚氨酯主要是MDI和TDI。
MDI上半年的价格，除了2月份之外，其实都比去年同期要高一些，整体上也涨了一点。
但是主要原材料纯苯的价格，上半年就一直在上涨，而且幅度还不小，上半年均价8650元/吨，同比大增24%。
然后TDI的价格，在第二季度可以说有点惨，从年初的17900元/吨的高位，跌到14200元/吨，而且7月份更低，8月份倒是又涨了一点。
所以上半年不少做TDI的公司压力都很大，比如被万华收购的烟台巨力。
万华化学是去年上半年收购烟台巨力的，也有一年多时间了，上半年还是亏损了1.2亿，其实是有问题的，希望能尽快扭亏为盈。
石化业务属于后来者居上，成为了业绩的最大来源，上半年贡献营收396亿，但是石化业务的毛利率非常低，整个石化行业上半年都不行。
比如子公司万华石化，上半年营收129.5亿，净利润只有区区685万，几乎不赚钱。
还有子公司匈牙利BC也很惨，营收好歹也是100亿的规模，净利润也才区区1个亿。
除了收入之外，万华的应收款也是水涨船高。
现在的应收款已经高达133亿，重点是应收款的增长速度比应收还快。
化工行业的下游是很分散的，因为需要用到化工产品的行业太多了，所以万华很可能还有应收款计提的风险。
近些年疯狂额度扩长，其实是给万华带来了比较沉重债务压力的，长短期借款都在高位。
万华化学之前很喜欢借短期要还的钱，不过这两年好一些了，可能是还债压力实在太大了，现在短期借款440.6亿，变化不大。
但并不是债务压力缓解，这么大规模的扩产，如此高的资本开支，说花钱如流水也不夸张。
如上图所示，上半年的资本开支高达200亿，差不多是经营现金流的2倍。
靠自身的造血能力，很显然是覆盖不了这么庞大开支的。
所以把债务压力转移到长期借款上面了。
从去年开始，万华的长期借款就大幅度增长，今年依然如此，现在已经高达510.7亿。
如果再加上一年内到期的流动负债110亿，万华如今的长短期负债已经高达1060亿。
以前之所以喜欢短期借款，因为利息低一点，现在转为长期借款后，利息费用也增长了不少。
今年上半年的利息费用16亿，同比增长18.7%，这还是在去年高基数的基础上增长的，代价真不小。
而且这还是把利息费用资本化了一部分的结果，不然更高。
如上图所示，上半年资本化的利息费用4.8亿，要是把这个加上，实际上的利息费用21亿。
当然不是说利息资本化不行啊，万华的利息是可以资本化的，只说他的负债代价之大。
除了利息吃掉了一部分利润之外，其他费用也都增长不少。
几大费用的同比增长幅度都是双位数，除了财务费用之外，管理费用14亿，同比增长28.6%排在第二位。
这也是规模扩大的必然结果，生产人员和销售人员都会跟着增多。
一方面是很多产品价格不理想，另一方面主要原材料的成本也大涨，再加上自身费用开支如此之高，在产能扩大之后，增收不增利就很正常了。
而且到现在为止，万华的扩产步伐都还没停下来。
目前在建工程依然高达598亿，这几年一直都是大幅度增长趋势。
主要的扩产项目在财报里面都有讲到，不止是主营产品MDI扩产，扩产和新建的项目这两年非常多。
如果按照这个趋势走下去，万华化学是一定能超过巴斯夫的。
当然前提是技术和财务要能跟得上，财务问题倒不大，地方上肯定尽全力支持，虽然今年万华没有享受所得税费的优惠，导致相比去年多付出了近6个亿的所得税，但是千万不要觉得这是地方上不支持。
整体上来说，万华化学目前还处于规模扩张阶段，所以行业低迷的时候，业绩压力会有点大。
但是从长远来看，未来资本开支降下来，再发挥产能的优势，是很有竞争力的。
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$万华化学(SH600309)$$新和成(SZ002001)$
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