之前发的商业模式的文章，不少朋友说还是有很多问题没回答，这次集中回答下。
看得出来朋友们是真研究了，问题问的我都有点出汗。感谢朋友们 !
1. 是不是竞争格局越好、公司在行业内垄断地位越高，商业模式也越好？
商业模式和垄断地位，一个是结果，一个是可能的原因，它们之间并不是充分必要条件关系。
我们常说的比较明显的垄断地位，有一些是自然垄断，有一些是行政垄断，也有一些是最小经济规模垄断。
比如时效快递，它属于重资产企业，商业模式没那么好。公司需要各种各样的运输工具，无论是干线物流的车辆、航空运输，还是分拣中心的资产，资产都很重，但提供的服务又很难收取特别高的溢价。
这里的溢价是指时效快递之间的比较，而不是将时效快递与非时效快递（电商快递）相比。因为电商快递寄件可能几元/件，时效快递大概15~20元/件，时效快递相对于非时效快递的溢价是明显的，但他们提供的产品本质上不一样。
我们所谓的商业模式好，是指提供同样的服务有没有溢价，或者提供类似的服务有没有溢价。典型的是白酒，比如说浓香型的白酒，52度500毫升，品质都很好，同类产品间溢价差别却比较明显。
同样做时效快递业务，竞品间的溢价并不明显，业务的模式并不是那么好。但由于市场规模有限、它的业务模式不是那么好，最小经济规模的要求就很高。
也就是说，如果想实现全网时效快递的展业，预计最小日均接单量要很高，可能是千万单的量级。如果时效快递市场像非时效快递那么大，一天可能一两亿件或好几亿件，那么市场的竞争就会变得非常白热化，因为可以容纳好几家企业相互竞争，就谈不上垄断地位。
但时效快递市场相对比较小。假设最小经济规模是3000万件，全市场可能一共才5000万件，你会发现这个不是那么好的商业模式，它会导致一个自然垄断地位。一旦有公司做到一天3000-4000万件，这个市场就不太能容纳第二家成本相近的企业，因为就算第二家企业做的再好，量也达不到最小经济规模，那就意味着第二家的成本会非常高。
再加上在竞争过程中，产品本身不能产生较高溢价，会进一步导致原先已经形成自然垄断的公司的单量越来越多。
此时你会发现，这个商业模式其实并不好，但并不影响他的市场地位。
2. 有点像航空，固定资产投资都很大？
对，我们所说的商业模式平庸，很多制造业的商业模式都是类似的情况——企业的经营杠杆特别高，但产品很难产生高溢价。通常认为，这种商业模式并不是特别好，企业的差异化可能只能建立在成本之上。
但这样的企业就不好吗？就不能产生自然垄断吗？也不是。如果刚好卡在全国的市场，只有一家经济(达到最小经济规模的点上)、别人都不经济，这样一个相对平庸的商业模式也能产生自然市场竞争下的垄断。因为只有一家成本低，其他进入者都达不到类似的低成本水平。
3. 是不是类似水泥行业？
有点类似。比如这个区域一旦被占上了，别人很难去抢，虽然从商业模式上来看它并不好。基于这样的市场规模，也有公司能产生很好的盈利能力，甚至将它称之为某种程度在这类市场的垄断也不为过。
所以说，在行业内的垄断地位高，和商业模式好不是一个必然的关系。
4. 不能说因为商业模式好，就认为这个行业一定有公司会垄断；或者说某个公司垄断了，就一定觉得商业模式好。
刚才我们举的例子说明了有公司形成了垄断，但商业模式未必好，这是一种情况。
另外一种情况是，商业模式好就一定能垄断吗？也不一定。
比如说高端白酒，商业模式很好，使用者的分离、共饮宴请的消费场景、消费者对价格不敏感、口味及内涵维度、历史积淀、文化教育等都是有利因素。
但不是说很好的商业模式下，就一定会有垄断企业，好的商业模式也需要经营，需要企业结合禀赋，通过渠道努力做好品牌建设，提升知名度，提高溢价空间。
企业的市场垄断地位高，与商业模式之间有关系，但并不是简单的充分条件或者必要条件，还是要具体分析。
5. 提到快递，想问企业是只做时效快递的业务，还是会时效、非时效快递一起做？为什么会提这个问题，因为以前有讲到过疫苗公司，有的公司是代理和自研业务都做。我怕大家会觉得田经理总说某公司一块业务做的挺好，就觉得公司整个价值都很高。
我们会分别衡量公司每一块业务的价值。当然，在估计时可能有些业务的确定性不是那么高，我们可能会打很大的折扣，比如算成零了，每项业务间是相加的关系。
如果公司一块业务就值这个市值，为什么不能说它值钱？除非其他几块业务是负的。这种情况也存在，有一些企业的业务在我们评估看来可能长期会带来负贡献。
我们在评估一家企业的价值是，如果它的业务是多样的，就会分别评估每一块业务的护城河、行业情况、竞争相对优势等，然后分别估值，流程大概如此。
以时效快递为例，主要利润可能是时效快递贡献的，但它也有其他业务，比如说非时效的填仓、跨境的供应链业务等，我们会对每一块业务的护城河做评估，对每一块业务估值。
时效快递和非时效快递的区别就是对时效的要求。消费者对非时效快递的要求就是便宜，只要能送到就行，这样对成本的考量就会很极致，能省一毛都行。在这样的业务模式下，企业的生产组织、生产资料、产能建设都是以降本为目标，成本越低越好。
在快递运输的每个环节中，非时效快递公司考量的都是成本。比如收件后不会马上送走，而是等待装满一车再走，因为时效不那么重要，但成本要最低，装满车走最划算。在其他环节也是如此，每个环节都是通过牺牲时效、降低成本，以达到最小经济规模。你会发现它的成本会降得非常低。总体来讲，因为消费者对非时效快递的服务要求不高，所以它的做法就是降本提效。
但时效快递就不同。时效快递所有的快递员是自己员工，会有考核，揽件过程必须上门，穿着要跟公司形象一致，包装跟客户确认好。然后快件到底分拣中心，因为要保证时效，不管现在收了多少件，都得马上送到下一站，安排车即使没装满也得出发，这样快递的成本自然而然就上升了。
所以说，这两种生产组织方式完全不同，所以为什么迄今为止很少有公司同时能做非时效快件和做时效快递两个业务，或者说大多数公司放弃了从非时效到时效快递的向上兼容，因为非时效快递在各个环节很难达到时效快递的服务档次。
首先，非时效公司揽件和派件环节都是加盟制的，很难要求所有加盟商都能达到想要的服务要求。其次，比如在分拣环节，要区分一个快件是时效的还是非时效的，再觉得分拣方式，会严重拉低效率。其他环节也一样，很难做到时效快递的服务。
但是，反过来其实可以做一部分，比如说通过时效快递的网络，带一些非时效的快件是可以的，这是向下兼容，可行性更高，但量不能太大，否则会影响时效快件的体验。
严格意义上讲，其实大家都能做一部分彼此的业务，但比例非常低，也有企业尝试过，最后都没成功。所以，现在基本上这个格局是比较稳定的。
6. 下一个问题关于厚雪，你之前提到厚雪的意思是，在行业里公司能够有足够的空间做出来差异化。这个和行业容量有限，通过达到最小规模经济，形成所谓的垄断地位，矛盾吗？听下来，感觉快递之间好像差异的空间没有那么大。
时效和时效、非时效和非时效快递之间的差异都是成本。上面我们提到，如果最小经济规模相对于行业规模可能比较大，导致行业容纳不了第二家，所以第一家公司盈利能力比较好。
当然，第一家的盈利能力确实不是特别高，净利率水平大概10个点。在制造业中不算低，但肯定不算厚雪。
厚是一个程度。时效快递的行业规模足够大，虽然和最小经济规模比，不如非时效快进那么大。但是它单价高，所以整个市场容量并不小。
7. 这个问题是从白酒说起的，有投资者提到，你之前说白酒商务模式好或较好，是购买者和使用者分离。那是不是所有购买者和使用者分离的模式都是好的商业模式？这是你通过一家公司总结出来的普适规律，还是一种特殊的规律？
购买者和使用者分离，就会有机会产生好的商业模式。因为很难区分产品体验。如果我给你买东西，我自己很难建立体验，而且我给你买东西，我希望这个东西对你有价值，就会留一定的冗余量，天然就会使得购买者对溢价的接受能力就会更高。
再加上如果商品是食品类，购买者能接受的溢价幅度就更高。典型的例子，同样是吃的东西，只要是给小孩吃的，就能接受更高的价格，给大人吃的，那很多便宜的外卖也能接受。
所以说，购买者与使用者分离，主要就是这些原因导致的，购买者对边际的产品品质、体验的微小改善，都愿意支付很高的溢价。这是一个相对普遍的现象。
购买者和使用者分离就有很大可能会形成比较好的商业模式，这个规律有一定普适性。
8. 下一个问题，量价齐升和缩减成本，哪个对企业利润影响更大？是否所有需要抠成本玩命省钱的模式，都是差的商业模式？
第一问的答案是明确的，显然是量价齐升多挣钱，这是个数学题。同样卖1000件，量价齐升和节省成本，肯定是量价齐升影响更大，除非缩减成本能从99元的成本缩减到1元这种夸张的程度。通常在商业世界中，量价齐升显然比缩减成本对企业的利润影响更大。
是否所有需要玩命抠成本的模式都是差的？我觉得用“差”这个定语不好，这是普通的、平庸的商业模式，因为对绝大部分的生意来说，成本是很重要的。
差的商业模式是指的是什么呢？我理解就是无法建立可持续差异的生意，这算是差的商业模式。如果抠成本能产生可持续性的差异，这也不算差的商业模式，是平庸的商业模式。
9. 有投资者说，最近发现外部的环境逐渐明朗了，这会影响你之前在判断公司时所说的假设、从而影响投资上的判断？
目前来看不太会。现在的外部环境，以俄罗斯和乌克兰的冲突为例，假设冲突结束了，能产生的影响是什么呢？可能比较典型的影响体现在原油价格上，然后还有一些中俄、中美之间的贸易情况，对我们持仓的大部分标的影响都不大，对航空可能有一些短期的影响。
但是我们之前对航空公司的价值判断是来自于长期的。我们不认为俄乌冲突会一直持续，导致全球能源供给长期处于紧张状态，所以这个影响可能更多是短期的。
其他的外部环境，比如中美之间有贸易摩擦，这是正常的，科技上的摩擦也不会因为双方的频繁接触而停止。这是两个国家长期利益考量的结果，不会因为谁上台，或者是什么原因产生长期的变化。
当然这个我们也持续跟踪，如果中美之间不摩擦了，可能会对半导体行业有影响，但我觉得自主可控是不可逆。我们现在自主产业链已经进入了正循环的路线，之后很难停下来。从国家的战略安全角度来看，自主可控是必须的。
第二，如果我们实现了自主能产，无论从半导体设备上还是从晶圆制造上，只要我们产业化生产技术成熟之后，经济性上是会更好的。
所以无论是什么原因，在这个领域都不存在跟原来判断有大变化的地方。
外部变化之外，还有内部的变化。比如说AI的进步，可能在端侧有一些应用领域的爆发。这一点我们很早之前就有过判断，但暂时没有在企业价值评估中增加很多定量的部分。
比如，AI的端侧落地，导致模拟半导体需求快速增长影响企业价值评估。不是说没影响，而是这个影响暂时我们没法定量加进去。好在现在这个价格也不贵，对投资没有什么大影响。
10. 有个投资者问方法论的，有个心理实验，如果没有10%个股持仓上限，您会怎么构建组合？
那可能会比现在更集中一些。有些股票现在买10个点，是因为规定只能买10个点。
所以您的方法论是集中赚大钱？
也不会特别集中。
11. 投资者问，模拟芯片公司用哪个会计科目折现来估值比较合适？我们之前提过模拟芯片前期研发投入成本比较大，所以可能会在某些期的会计报表里，看到当期利润比较低。
有两种办法，一种是粗糙但容易操作。比如把研发费用还原，然后估计未来的市场份额增速、录入报表，然后给一个还原后利润的PE。但从价值投资的角度看，其实这种并不精确，不是一个好的方法。
对模拟芯片的企业估值，还是回归价值投资的最基本的原理，以利润折现更好一点。比如说前几年不赚钱，那就按0，折回来就行了。但前几年不赚钱意味着后面五年、十年会赚更多的钱，按照时间的利润，按照那个时候的折现率折算，做一个很长生命周期的企业价值折现。
12. 那你这不涉及到预测了吗？出现问题的可能不就大了吗？
对于任何企业的价值评估，预测都是不可避免的。几个核心的假设要考虑好。比如说对模拟芯片而言，为什么我们可以这么做呢？因为模拟芯片本身业务的确定性相对高，就是大概推出料号平均的生命周期如何？料号的市场规模如何？需要多少研发成本？需要多少研发人员？研发成本人员的生产效率变化也不大。当然这些假设都有浮动，可能得相对保守地去做评估，看看值多少钱。
13. 我们同事还有个问题，咱们上次那个小作文（详见雪球号：田瑀研究笔记）最后给商业模式和企业竞争力排了个序，就是好的商业模式和好的企业能力肯定是排在最前面的，然后比较纠结的就是平庸的模式加上好的能力，以及好的模式加上平庸能力，咱们那个小作文里把好的模式和平庸能力排在前面了，这个是为啥？刚才咱们说不管是时效、快递还是啥的，都是平庸模式加好能力。
因为这种企业数量上占多数，但如果要选，那肯定是好的模式加上平庸的能力是更合适的。
模式它决定两个事，一个是决定长期盈利能力的高度，比如企业能产生的差异，像白酒这种就能产生非常大的差异，有些公司能赚100亿，有些连10个亿都赚不到。另外一个是决定护城河的稳定性。如果公司的护城河稳定性一个是建立在企业能力上，另一个是建立在商业模式上，那显然是商业模式被冲击的概率更低。
但对公司能力而言，可能发生变化的概率，统计意义上要更高一些。反而是那种好的商业模式，我不依赖于管理人，谁上来你只要别做太差的事，都不会有问题，这种显然它是更好。
14. 那是不是好模式加平庸能力这种公司，股票价格一直会比较高，因为大家都觉得这模式好？
不是，大家每个阶段喜欢什么，并不如我们想象中那么稳定。商业模式这个事情是不是总是在大家的考量因素中排得很前，这个本身不稳定，也就不存在说好的商业模式就一定一直贵，并不存在。典型的就是前几年这类公司并不受市场喜欢，估值水平也不高。
今天的就到这里，感谢大家的提问，也欢迎投资者继续提问交流。
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