TCL中环正在从“废墟”中站起来吗？

作者｜睿研新能源 编辑｜Max

来源｜蓝筹企业评论

过去一年（2024年3月16日至2025年3月15日），TCL中环（002129.SZ）股价累计下跌29.46%，期间最大回撤幅度超过40%，截至2025年3月14日收盘价为9.02元/股，较2024年3月16日市值缩水逾千亿元。

再比较2022年的高点，市值下跌超过80%，市场对公司的未来预期较为悲观，机构持股数量在2024年四季度末已降至0。

引人注意的迹象发生在3月21日这个大跌的周五，TCL中环逆势而动，颇不寻常。李东生作为中国企业家群体中一员老将，保持着相当不错的记录——尽管其绝对成就不是最高，但起死回生的本领相当高强，5年前收购中环股份后又经历了一次从巅峰到谷底。李东生此番会否再挽狂澜于既倒，取决于他对中环光伏在下行周期中所犯错误的认定，是战略选择的错误还是战略执行的错误。

过去两年，TCL经历了什么——行业周期与供需失衡的深度冲击

产业链价格雪崩

2024年全球光伏组件价格同比下跌45%，美国市场组件出口均价从0.334美元/峰瓦（2024年1月）降至0.285美元/峰瓦（2024年9月），硅片环节N型G12价格从5.2元/片（2024年初）跌至1.5元/片（2025年1月）。价格与成本倒挂导致公司单晶硅片毛利率从2023年的23.1%降至-7.8%，单瓦亏损0.03-0.05元。

产能过剩与库存积压

截至2024年底，全球硅片产能达1,200GW，但实际需求仅659GW，产能利用率不足55%。公司存货规模从2023年的127.3亿元激增至2024年Q3的215.8亿元，计提24.4亿元存货跌价准备，周转天数从62天延长至108天。

技术迭代加速竞争

N型TOPCon电池市占率从2024年初的35%提升至年末的78%，但公司组件4.0产品虽功率领先行业两档，却因叠瓦专利授权成本较高（约0.02元/瓦），在价格战中丧失成本优势。

中环的战略失误与财务恶化可以做出什么样的检讨

逆周期扩张的财务代价

2023年公司逆势投入106亿元扩建TOPCon产能，导致固定资产+在建工程从256亿元激增至694亿元，资产负债率从48.7%升至67.2%。2024年Q3利息支出达8.99亿元，占营收的4.0%，经营性现金流净额仅41.6亿元，不足以覆盖资本开支。

海外资产拖累业绩

控股子公司Maxeon（MAXN.O）股价从2024年初的12.3美元暴跌至0.55美元，全年计提投资损失6-10亿元。其菲律宾工厂SPML虽实现2,357万美元净利润，但美国市场因UFLPA法案导致组件出货量同比下降61%。

市场份额与盈利质量背离

2024年硅片出货量126GW（市占率19.2%全球第一），但单瓦净亏损0.04元，较隆基绿能（-0.02元/瓦）恶化更严重。组件业务营收占比17.0%，亏损率达15.6%，显著高于晶科能源（-9.8%）和天合光能（-11.2%）。

到去年下半年，TCL中环结束了各方面的大调整

据公开信息，TCL中环过去一年进行的调整不可谓不大，从李东生取代受过的功勋CEO沈浩平，到最终把这个职位过渡给80后王彦君，涉及核心管理层的一系列高管人事调整。战略执行方面，李东生委婉地用“行业周期无法回避论”批评了沈浩平试图用逆势扩大产能谋求更大市场份额的冒险。现在看，这项冒险确实超出了中环的能力范畴。

从2024年12月至2025年3月，TCL中环管理层经历多轮调整：

睿研制图（数据来源：Wind)

市场流行的对中环上述调整的解读

人事方面

技术派上位：新任CEO王彦君为半导体技术背景出身，曾主导中环领先半导体业务，其任命强化了公司对N型硅片技术及叠瓦组件战略的延续性。

财务管控强化：CFO张长旭不再兼任COO，专注财务合规及资本运作，结合胡伟（曾任海航科技、华宝股份董秘）的跨界任命，反映控股股东TCL科技对财务风险控制的重视。

高管年轻化：王彦君（1983年生）、欧阳洪平（1976年生）等“70后”“80后”进入核心层，管理层平均年龄下降，与行业技术迭代加速趋势匹配。

战略调整方面

纵向整合：2024年12月斥资18亿元收购中环晶体24.64%股权，强化硅棒环节控制，降低上游波动风险。

国际化布局：Maxeon子公司专利诉讼和解（与通威达成叠瓦技术协议），海外市场依赖高管团队跨境资源整合能力。

成本管控：生产基地实行“上12休24”排班制度，基层裁员传闻频发，管理层需平衡短期降本与长期技术投入。

中环的调整虽然有点晚，幸运的是行业正在出清

中环产能收缩与行业自律

公司2024年Q4主动将硅片开工率从75%降至45%，推动N型G12价格反弹18%至1.8元/片。行业协会联合制定的《光伏制造准入规范》要求单晶硅片电耗≤45kWh/kg，倒逼20%落后产能退出；同时提升了行业资本壁垒升高，2025年硅片环节单瓦投资仍需0.3-0.4元。

全球化布局提速

沙特20GW硅片项目预计2025年Q2开工，墨西哥5GW组件工厂投产，海外营收占比从12.4%提升至22.7%。收购SunPower商标后，欧洲分布式市场组件溢价从5%扩大至8%。

技术路线重构

光伏行业最新的技术路线之争发生在BC电池和HJT电池之间。BC（背接触）电池量产效率突破26.5%，HJT+钙钛矿叠层中试线启动，研发费用率从2.1%提升至3.8%。整个行业把隆基绿能（5.2%）和TCL中环称作“龙一”、“龙二”，主要理由是对两家公司在技术能力的认可。但通过下面的对比可以看到，后者比前者仍有差距，以至于近一个季度以来的股价回升幅度隆基明显强于中环。

关键指标对比（2024年）

睿研制图（数据来源Wind ,注：数据截至2025年3月，可能存在后续更新）

行业内普遍的共识是，此轮调整揭示光伏行业从“量增逻辑”向“盈利质量逻辑”的范式转换。TCL中环能否依托技术迭代与全球化布局实现困境反转，重要的指标之一是跟踪2025年Q2库存去化及海外产能爬坡进度。

对TCL中环，好消息正变得多起来

2025年，光伏行业仍将处于深度调整与重构的关键期。全球新增装机量预计达698GW（同比增长10%），中国、美国、印度仍是主要增长引擎。政策端持续推动非化石能源占比提升至20%，分布式光伏与工商业项目成为新增长点，但电网消纳压力与海外贸易壁垒（如美国双反税）还会是主要挑战。行业供需格局显著改善，主产业链盈利拐点最快有望在2025年上半年显现。

过剩产能依然是绕不开的痛点，2024年全球组件产能超300GW，但实际装机仅206GW，产能利用率不足70%。

《蓝筹企业评论》在对TCL中环光伏组件订单做了一些跟踪，2025年1月，TCL中环环晟成功中标中广核新能源2025年度光伏组件设备框架集采，斩获1.5GW大单，覆盖安徽、浙江、上海等7个地区。此次中标体现了公司在光伏组件领域的竞争力，尤其是在N型产品柔性生产和智能制造转型方面的优势。

其他的好消息包括，中东市场斩获沙特20GW项目。该项目计划2025年1-2季度开工，定位中东及欧洲市场，年产能20GW，为海外最大上游光伏工厂。

2025年，TCL中环硅片规划产能180GW，聚焦N型大尺寸产品以提升差异化竞争力；同时加快BC电池量产进度，Maxeon墨西哥工厂产能达2.5GW，技术协同效应逐步显现。

组件业务方面，中环的叠瓦组件产能24GW，其4.0产品功率行业领先，将通过N型电池降本增效增强市场渗透。

对TCL中环最好的消息莫过于2025年硅片价格已触底回升（N型G10L单晶硅片价格从1.05元/片涨至1.18元/片），市场预测叠加公司降本增效措施和行业产能出清加速，订单有望逐步改善进而令营收增长15%-20%，归母净利润有望扭亏为盈。

至于收购Maxeon非美国地区销售子公司及“SunPower”商标，公司方面宣称此举将强化这一品牌的全球影响力。

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