$安乃达(SH603350)$   　1 我们预计不同区域电踏车去库存从去年底开始陆续结束，有望迎来新一轮增长机遇。八方股份主业电踏车电机系统，全球市占率第二，仅次于德国博世。公司 80%以上收入直接或间接来自于欧洲市场，2020-2021 年，疫情期间欧洲出现“短出行”潮流，导致行业积累了大量的库存。2022 年，俄乌冲突推高欧洲通胀，电踏车作为可选消费品，需求面临较大下滑，行业开始去库存。经过 2022-2024 年行业降价去库存，我们认为不同区域电踏车去库存从去年底开始将陆续结束。

　　表现为：1）欧洲自行车巨头Accell Group库存已经于 2024 年 12 月 到正常水平；2）我们预计亚洲自行车行业整体库存将于 1H25 归到正常水平，见图表 1；3）4Q24 欧盟电踏车去库加速，接近历年低点。

　　2 我们认为俄乌冲突若结束可能将有助于推动欧洲电踏车市场的复苏，我们预计欧洲电踏车渗透率仍在25%-30%，属于成长性行业。行业下滑期间，八方股份专注主业，打造了 500 家欧洲经销商体系，弥补售后服务短板，缩小了与博世品牌的差距。我们认为，电踏车需求 2025 年或将迎来底部复苏，八方股份有望凭借售后服务体系的完善，继续提升在中置电机系统领域的市场份额。

　　3 我们认为八方股份具备精密电机+力矩传感器核心技术。八方股份 2013 年获得力矩传感器专利，打破博世和雅马哈等公司在力矩传感器领域的技术垄断，成为国内少数具备力矩传感器技术专利的公司之一。目前八方股份的力矩传感器集成到中置电机系统进行成套化销售，若分拆来看，我们预计公司力矩传感器销售收入规模在 1-2 亿元之间。同行业公司中，八方股份和安乃达具备精密电机+力矩传感器核心技术，我们认为未来有望延展到人形机器人领域。

　　4 估值与建议：建议关注国内电踏车电机龙头企业八方股份，产业链相关标的包括安乃达（未覆盖）。

　　风险提示：下游需求不及预期，行业竞争加剧，行业库存去化不及预期。